Radar

Op de site van morningstar kwam ik het volgende bericht tegen:

Effectenlease: aanzienlijke kans op verlies
Freddy van Mulligen | 2002-10-24

De Autoriteit Financiële Markten heeft een rapport gepubliceerd over aandelenleaseproducten met als naam ‘Niet bij rendement alleen’. Bij korte looptijden en bij hoge rentes is de kans groot dat er op een aandelenlease verlies wordt geleden.

Aandelenlease heeft in Nederland een grote vlucht genomen. Begin 2001 bereikte de markt zijn hoogtepunt en stonden er 700 000 contracten uit met een waarde van EUR 6.5 miljard. Volgens De Nederlandsche Bank had 6% van de gezinnen een aandelenleaseplan. Verhoudingsgewijs zijn het vooral gezinnen met lagere inkomens die participeren in deze constructies. Inmiddels zijn de marktomstandigheden voor het leasen van aandelen verslechterd. De koersen zijn gedaald en de rente aftrek werd in 2001 ongedaan gemaakt.

Onder de huidige omstandigheden heeft een klant die een aantal jaren geleden is ingestapt volgens het rapport nauwelijks kans op winst. Negen van de tien keer zal het contract geen winst behalen als men uitgaat van een effectieve rente van 12%, een langjarig aandelenrendement van 10% en een variabiliteit van de rendementen van 17.5%.

De toezichthouder heeft tevens onderzocht hoe groot de kans op verlies is bij een standaard leaseproduct zoals dat nu wordt aangeboden. Daarbij worden geen concrete producten onderzocht, maar wordt gekeken naar een (fictief) elementair effectenleaseproduct. Dit product belegt in Nederlandse aandelen. De lening die hiervoor wordt gebruikt, kent een effectieve rente van 7%. De klant ziet af van zijn recht op dividenden en er is kans dat de belegger aan het eind van het contract moet bijbetalen.



Een standaard leaseproduct

Het elementaire product -het standaard leaseproduct- kent een hefboomwerking; het productrendement zal sterker stijgen naarmate het aandelenrendement hoger is dan de te betalen rente. Evenzo neemt het verlies versneld toe als aandelenkoersen dalen.

Voor het elementaire product wordt vervolgens bij verschillende looptijden en rendementen gekeken hoe groot de kans op verlies is en hoe groot de kans is dat het rendement achterblijft bij een spaarrekening. Uitgaande van het historische rendementsverloop dat we tussen 1983 en 2001 hadden, is de kans op verlies voor een product dat drie jaar loopt ongeveer 25%. Voor producten die langer lopen, is deze kans lager.

Hetzelfde wordt ook berekend uitgaande van het veel lagere aandelenrendement dat tussen 1952 en 2001 werd behaald. De kans op verlies bij een driejarig leaseproduct in deze periode bedraagt 40%. Voor een tienjarig product is de kans op verlies bijna 30%.

De kansen op verlies (en dus bijbetalen) zijn bij een aandelenleaseproduct niet te verwaarlozen. Bij kortlopende contracten is de kans op verlies het grootst. De Autoriteit stelt dat het weergeven van de kans op verlies nuttige extra informatie is. Aanbieders leggen in hun uitingen momenteel te veel nadruk op mogelijk positieve rendementen.

Sinds gisteren is het hele stuk van de website van Autoriteit FM te downloaden (www.autoriteit-fm.nl)
Ik heb eerlijk gezegd nog wel een aantal commentaarpunten bij dit stuk.
Zo wordt ten eerste verondersteld dat rendementen normaal verdeeld zijn, dat zijn ze niet. Een lognormale verdeling komt meer in de buurt. Alhoewel dit voor een vertekening zorgt, is dat echter geen hele grote.
Ten tweede heeft men het alleen maar over de verlieskans, wat ik zeer beperkt vind. Normaal gesproken wanneer je een beleggingsbeslissing maakt kijk je niet alleen naar het risico, maar ook naar het rendement. Dat is hier echter geheel buiten beschouwing gelaten.
Verder zijn de aandelenleaseproducten niet vergeleken met een benchmark. Zo had ik op zijn minst erbij gezet wat het verliesrisico over dezelfde periode zou zijn van een directe belegging in de AEX.
Verder kloppen de genoemde rendementen niet. Er staat voor de periode 1983-2001 een gemiddeld rendement van 17,5% genoemd, dat zou betekenen dat de AEX in 2001 op 972 moet hebben gestaan (stand aex op 1-1-1983=100, na correctie voor euro op 100/2,20371=45,38, 45,38*(1,175)^19=972), deze stand heeft de AEX echter nog nooit gehaald.
Er is in dit onderzoek maar 1 soort leaseproduct onderzocht, en wel een fictief product. Het zou betrouwbaarder zijn geweest als ze deze simulatie met een aantal echte leaseproducten zouden hebben gedaan.

In vervolg op het bericht van Frederica vond ik op de site
van IEX.nl het volgende bericht:

Broddelwerk AFM

Marcel Tak - 25 oktober 2002

Het heeft even geduurd, maar donderdag was het dan zover. De Autoriteit Financiële Markten (AFM), de vroegere STE, kwam met de onderbouwing van het vorig jaar ingenomen standpunt over aandelenlease-constructies.

Op 14 december 2001 waarschuwde de toezichthouder al dat met deze constructies de kans op rendement klein is. Een mededeling zonder verrassing. Deelnemers ondervonden de negatieve rendementen op dat moment al aan den lijve.

Denk aan de daling van de aandelenkoersen, die toen reeds lang gaande was. Voor de AFM ligt de zaak niet zo eenvoudig. Dat blijkt uit dat de organisatie van Arthur Doctors-Van Leeuwen een klein jaar nodig had deze stelling te onderbouwen.

Slordigheden en fouten
Die onderbouwing is er nu gekomen in een zestien pagina’s tellend rapport. In mijn columns bespreek ik regelmatig de producten van financiële instellingen. Voor de verandering neem ik nu het rapport van de toezichthouder zelf onder de loep. Laat ik maar gelijk beginnen met mijn conclusie: ik vind het onderzoek van de AFM uitermate zwak.

Het rapport had in één, nou vooruit, twee weken geschreven kunnen worden in plaats van de benodigde tien maanden. De lange productietijd heeft niet kunnen voorkomen, dat er slordigheden en zelfs fouten in het rapport staan. Met de gepresenteerde risicoanalyse hanteert AFM dezelfde methode als de uitgevende instellingen van deze producten.

Om te beginnen trapt de AFM wijd openstaande deuren in. Zo lezen we in het eerste hoofdstuk het standpunt van december 2001 terug. Daarin wordt gesteld dat voor aandelenbeleggingen moet worden uitgegaan van een gemiddeld rendement van 8% per jaar. Als in de leaseconstructie 12% rente wordt berekend, is er weinig kans op een positief rendement.

Break-even om het even
Er is toch werkelijk geen maandenlange studie van duurbetaalde academici voor nodig om deze stelling te onderbouwen?! Na het noemen van de 12% rente als oorzaak voor de slechte prestaties van de leaseproducten werkt het rapport verder met een rentepercentage van 7%, omdat dit “in de praktijk door de meest verkochte producten” wordt berekend.

De vraag is waarom de AFM dan bij zijn algemene stelling over de leaseproducten de 12% rente als uitgangspunt neemt. In het rapport wordt vervolgens het risico van de leaseproducten berekend middels een break-even analyse. Om het (nodeloos) ingewikkeld te maken introduceert de studie twee begrippen:


Nominaal break-even,
Spaarrekening break-even.
Nominaal break-even gaat er vanuit dat de belegger in ieder geval zijn ingelegde geld wil terugverdienen. Spaarrekening break-even heeft als uitgangspunt dat ook de gemiste rente moet worden goedgemaakt. Dit onderscheid heeft weinig toegevoegde waarde en is lastig voor de lezer, maar nog meer voor de AFM zelf, die de begrippen voortdurend door elkaar haalt.

Niks rente-op-rente effect
Zo wordt gemeld dat de belegger in een driejarige leaseconstructie een rendement van 6,7% nodig heeft om break-even te draaien ten opzichte van een spaarrekening met 4% spaarrente. Bij een tienjarige leaseconstructie neemt het benodigde break-even rendement af tot 5,3%. Fout! Hier haalt de AFM het nominale en spaarrekening break-even rendement door elkaar.

Het benodigde rendement voor de spaarrekening break-even bij een tienjarige constructie is geen 5,3%, maar 6,2%. Precies een half procent lager dan bij de driejarige constructie. De AFM verklaart het verschil tussen de 6,7% en de (foutieve) 5,3% door het rente-op-rente effect. Weer mis. Ten eerste moet de 6,7% worden vergeleken met de 6,2%.

Dit verschil wordt verklaard doordat de gemiste 4% spaarrente lager is verondersteld (overigens terecht) dan de leaserente van 7%. Als de spaarrente op 7% ligt, heeft de looptijd van de constructie geen invloed op het benodigde break-even rendement. Niks rente-op-rente effect dus. Zo staan er nog meer slordigheden in het rapport. Ik noem ze kort.

Winst van min 25 miljoen euro
In de conclusie wordt ineens gemeld dat de belegger minimaal 6,9% rendement moet behalen om break-even te spelen, terwijl dat vroeger 3,45% was in verband met de aftrekbaarheid van de betaalde rente. Dat percentage van 6,9% komt volledig uit de lucht vallen en wordt nergens in het rapport genoemd.

Voorts wordt in de conclusie steeds gesproken over de kans dat het nominale break-even rendement niet wordt gehaald, waar het rapport steeds uitgaat van het spaarrekening break-even rendement. Tot slot spreekt het rapport een aantal keren over een verlies van min 25 miljoen. Volgens mijn rekenmethode gaat het dan om een plus van 25 miljoen.

Het verlies is 25 miljoen, of de winst is min 25 miljoen. Voor een organisatie die de informatievoorziening van financiële instellingen moet beoordelen nogal slordig. Tot slot een principieel punt. De AFM probeert via historische gegevens, aangevuld met veronderstellingen, aan te tonen dat aandelenleaseconstructies weinig kans op rendement geven.

Glad ijs
Daarmee begeeft Doctors-Van Leeuwen zich op hetzelfde gladde ijs als de uitgevende financiële instellingen, die het tegendeel in hun folders benadrukken. Stel, als op grond van de historische gegevens de AFM tot de conclusie komt dat deze producten wél kans hadden op rendement, was onze toezichthouder dan ook een pleitbezorger voor deze producten?

Van veel groter belang is dat consumenten begrijpen wat voor financiële producten ze kopen. Daarvoor is heldere informatie onontbeerlijk. Met name de werking van de door de financiële instellingen uitgegeven producten dienen duidelijk te worden uitgelegd, alsmede de consequenties van de verschillende scenario’s.

Laat de AFM zich vooral richten op het bevorderen van een dergelijke situatie en zich niet inlaten met het berekenen van de kansen op het wel of niet behalen van rendement.




------------------------------------------------------------
Marcel Tak is zelfstandig beleggingsadviseur en was hiervoor werkzaam op het ministerie van Financiën. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op [email protected].
------------------------------------------------------------

Ziedaar nog meer zwakke punten in het rapport die ik nog niet eens genoemd heb.
Het doet je toch sterk twijfelen aan de capaciteiten van AFM...

-reactie verwijderd-

??????

"Door de mand gevallen"

Waar slaat DIT nu op????? 'n Ieder heeft het recht om informatie op te zoeken hoe en waar dan ook. En beleggen doen we niet op kosten van legio maar op kosten
van ons zelf. Jammer hoor, hadden we het maar nooit gedaan.
En als je flink ben gebruik dan gewoon je naam.

Gr. Anne.

Beste Anne,

Zijn "naam" zegt al genoeg.

m.v.g.

L. Blok